上半年玉米波動遠超預期，夜盤09再次逼近2700關口，07軟逼倉問題也值得關注。三季度玉米將重回自身基本面定價。

今年玉米波動幅度遠超預期，在3月中旬破位下跌，而后于5月中旬觸底反彈，截至目前主力09再次突破2700整數關口。從基本面因素看，3月-5月下跌的錨定主要是小麥驅動，疊加進口順價預期+下游養殖及深加工虧損，但在下跌過程中，渠道庫存、加工企業庫存也實現了顯著被動去庫的動作，而后在5月底受到芽麥快速反彈的帶動，玉米期現也快速反彈，東北集港、南北港貿易、東北-華北貿易流向均實現了順價，在07合約軟逼倉的走勢中明顯看出行業庫存偏緊，期貨定價重回玉米自身基本面。截至目前，有幾個基本面的因素值得關注。

1、07持倉與倉單問題

(資料圖片)

截至昨日收盤07合約仍有14.7萬手持倉，而倉單4.5萬手，夜盤一度逼近2800關口，在6月15號盤面突破2650橫盤震蕩區間后，07快速走強進150點的行情，實現軟逼倉。從歷史持倉情況看，目前07持倉是歷史最大值。按照北港2680-2700收購價看，截至昨天收盤，港口交割已經有超50元/噸的交割利潤，也遠高于在黑吉產區的交割利潤。考慮到當前的7-9價差，以及交割利潤，預計后面4個交易日，多頭持倉仍有軟逼倉的想象空間，或者移倉至09。

2、9-1價差

受舊作玉米庫存偏緊以及新作豐產預期影響，9-1價差走出近6年的極值，考慮到舊作顯性庫存偏緊（南北港庫存近三年最低、深加工企業）以及結轉低庫存的情況，短期9-1仍有走擴的驅動，不建議輕易做縮。關注07進入交割月后現貨是否補漲，進而可能再次演繹09補漲的行情。

3、飼用稻谷拍賣的預期差

前期市場一度傳聞降雨6月底7月初啟動稻谷拍賣，但考慮到當前最低收購價稻谷競價銷售中已經包含了2018年粳稻的拍賣，如果飼用稻谷定向拍賣投放僅為2017年及以前的，則會產生較大的預期差。而如果國家投放2017、2018年飼用稻谷的話，也將扭轉9-1價差的走勢。按照鋼聯測算，如果底價提高100元/噸，則對應集港成本在2800元/噸。

4、小麥價格走勢

前期小麥大跌超預期有多重因素，舊作拋售+地方儲備拍賣+新作豐產預期，但隨著市場進入新作，小麥如果仍基于年度產大于需看空的話，可能會有較大的預期差。

①2500-3000萬噸的芽麥產量基本得到市場認可，產量也低于去年同期，新作正常品質小麥處于一個供需偏緊的格局；

②前幾年的大幅拋儲去庫，小麥自身也進入到了儲備補庫的大周期中，考慮到前期輪出的小麥要在后期輪入補庫，且今年普麥部分區域毒素還是有超標的情況，儲備補庫的質量標準較高，從政策角度看，小麥現貨仍有補漲的驅動；

③當前芽麥的替代范圍從全國可替代縮小至華北區域替代，而普麥-玉米價差也仍有可替代價值，如果說3-6月小麥帶動玉米下跌，后期7-10月份大概率轉為玉米帶動小麥是上漲。

④1-5月份小麥進口量大，考慮到全年配額限制，后期進口規模將明顯受限。

5、國內天氣及需求

谷物市場自6月份聚焦美國天氣，但中國的高溫也值得關注，尤其是在今年東北減700萬畝面積的背景下，后期舊作低結轉兌現，且巴西進口更多在8月以后才能陸續到港，如果四季度進口不及預期，后期11、1月合約或面臨著期貨補漲、收基差的行情。

至于需求端，考慮到生豬養殖及深加工持續虧損，短期仍看不到修復好轉的驅動，但邊際上也很難變的更差，但飼料企業原料庫存及加工企業庫存明顯低位，后期一旦利潤好轉，補庫意愿將對加速現貨補漲的行情。

（張大龍 農產品資深研究員投資咨詢證號：Z0014269）

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