一、國內外經濟環境

(資料圖片僅供參考)

無論是國內還是美國，經濟表現都相對欠佳，中美所處經濟周期是不一樣的，國內可能調整靠前，美國靠后，所以美國呈現的狀態是通脹比較高，經濟增長還比較好，就業也比較好，但是預期比較悲觀。美國雖然貨幣加息周期基本上結束了，但是通脹還比較高、利率還比較高，因此很難降下來，這就屬于中長期經濟壓力在短期的一個體現。

再來看國內情況，國內1月份CPI數據是比較好的，所以當時大家對經濟復蘇有較強的預期，市場出現了反彈，權益市場也表現較好。然而3月份盡管場景消費在復蘇，比如旅游、酒店板塊都恢復較好，但是對于耐用消費品、固定資產（房地產）消費表現欠佳，由于大家對于收入和財富預期下調，所以3月份市場開始出現轉向，經濟復蘇的確定性不強，到了4月份這種預期逐漸加重。不過在當前位置，我們對二季度到三季度預期變得相對樂觀，第一點是不要有太高的預期，第二點是政策以托為主，當經濟表現好的時候，政策就要收一下；但當經濟表現一般時，政策很有可能正在路上，經濟往上反彈的力度相對也會強一些。

場景消費現在復蘇是比較明顯的,餐飲消費恢復的基本差不多了，甚至有可能比2019年還好。下一步消費恢復要靠滾動消費來帶動，第一是耐用消費品；第二是房地產消費，因為市場調整是有周期的，周期到了當前這個點就有了向上反彈的效果，如果看同比數據會比較明顯，所以我們講的叫復蘇的階段，先從場景消費再到耐用消費品，再到房地產。

所以我們可以看到，剛才所講的3月份情況是一般的，但像中國臺灣和日本今年復蘇的節奏都出現了這個特征：收入提升之后，它的邊際消費傾向是在向上的。舉個例子，比如說我們一個月賺1000塊錢，我可能就花100塊錢在消費上；但如果我一個月賺2000塊錢，我可能就花500塊錢在消費上，這種消費比例在金額上升的基礎上不斷上升叫邊際消費傾向，所以我們看收入沒起來之前的邊際傾向是向下的，但是一旦收入起來之后，邊際消費就在向上，這種彈性對經濟增長的拉動力度是比較大的。

我們可以看到地產-后周期消費品在2021年1月份三道紅線出臺后進入調整周期，無論是二手房銷售還是竣工數據都出現了低點，低點過后的同比數據表現是較好的。另外，從拿地數據可以看出，在2022年6月份見底后，我們認為今年到了一個同比逐步向上的過程，所以地產消費在下半年表現會更樂觀一點。而且到了今年下半年之后，其實就沒有爛尾樓這一概念了，因為自從地產這一輪調整之后，開發商需要交保證金，不交完不可以開工，因此大家對房地產投資的信心會有所提升。

大家對于風險的厭惡和投資信心不足，這兩個其中只要有一個方面得到修復，我們認為就能走向經濟的正向循環，就能從現在的存量博弈市場走向增量市場。過去的歷史也體現出來了，每一輪都有這么個過程。所以我們認為今年的經濟是在一個箱體里面進行擺動的，呈現弱復蘇的行情，不要預期太高，但是低點的時候大家要相對樂觀一點，比如說現在要更加樂觀一點。第二，從監管周期來看也對市場是比較好的，是從收緊轉向放松。2021年的兩大政策：三大紅線和反壟斷，標志著行業政策是在收緊的周期里面，但是現在逐步進入了一個放松周期，要求增長。

二、看好方向

在當前時點，從類絕對收益角度來看，看好順周期板塊，當經濟復蘇預期或者經濟信心企穩后，與經濟正相關的行業，包括白酒、食品飲料、農業等都會有一定增速的，但是彈性不會特別足，特別是在反彈或者上漲過程中，估值向上的動力不會特別強。

科技是全年的主線，甚至可能是未來1-2年的主線。因為現在成長性極具稀缺，經濟復蘇動能不足的情況下，科技創新能夠提供很好的空間和成長性的著力點。很多標的在行業擴容的背景下，成長性預期是比較好的，所以我們認為科技創新的爆發力是比較強的。第一，移動互聯網時代的紅利已經消退了，甚至互聯網經濟會呈現一種疲軟的特征，所以長期增長動能是不足的。因此，全球需要新的科技生產力來推動經濟增長。1990年后期到2000年是電腦時代，2000年到2010年是手機時代，手機時代之后再帶動互聯網時代，所以其實每一輪的科技增長對經濟的推動力是比較明顯的。因此為什么只有中國和美國經濟增長比較強勁，其實核心就是在我們的電腦手機時代，特別是中國在移動互聯網時代是遠遠領先于全球其他國家，所以這一輪是移動互聯網帶動了經濟增長，現在動能衰退了，所以全球需要新的科技動能。當經濟增長比較疲乏的時候，這種研發新的需求就會誕生，這種社會需求很強勁，只要做出來社會需求就能體現利益價值和社會價值，所以這就是經濟的一個大背景。

TMT過去幾年每一年都是跑輸市場，持續時間已經非常長，今年它為什么具備爆發力，就是因為有這個特點。

大模型，即信息科技和動力系統，大幅提升了生產效率。我們可以簡單理解，以前電腦還有手機是通過語音或者手輸操作的，1+1它可以告訴你等于2，它是屬于傻瓜式回答，但現在我們覺得這個遠遠不夠用了。現在大模型可以進行交互，它是人工智能，第一，它對很多知識都比較熟悉，第二，它可以自生產內容，有很強的推理能力，在很多場景下得到了一個展現。以前可能人工智能在很多領域用不了，甚至成本特別高。但是有了訓練之后，它的能力是非常強的，相比大部分人它的知識面、知識網絡和知識程度是非常強的，這種背景下提高了人工智能的深度，將人工智能的應用領域大幅打開。現在美國已經落地了，應用開始爆發，很多企業都快速加入了這個隊列。但是國內大模型還有一些差距，很多大企業生怕錯過這一波科技浪潮，都覺得這是個機會，如果我們自己的企業沒有產生科技浪潮，很可能被社會甩掉，這就是我們講的大模型對社會的影響。從目前來看，人工智能是一個科技創新新動能，它有可能支撐經濟體有一個大的躍升，在這樣的大背景下才能把這個行業的空間打開。

我們認為，TMT板塊行情現在可能是剛開始，所以在年初的表現是比較明顯的，現在在上漲了一波之后，大家的分歧是比較大的，但是我們認為這屬于一個事件對于估值的修復，大家先把以前被低估的估值拔起來，然后整體開始走向震蕩。現在大家在等待國內的大模型是否能夠落地，因為只有國內大模型落地后，國內商業化才能正式開啟，這是一個很重要的標志性事件，國內的企業正式開啟它的改變，這樣的話有可能開啟行業的第二波行情。因此，TMT可能會成為全年的主線，甚至是未來1-2年市場的主線

三、Q&A

您是基于什么原因布局TMT板塊的？

去年我們在布局科技應用時，并沒想到GPT能立刻有所表現，但我們認為這個時點終究會到來。因為科技創新它會停滯一段時間，但不會停止，很多企業的科技創新是在的，只是成果沒有展現出來。GPT1、GPT2、GPT3都研發出來了，但對市場沒有幫助。到了GPT3.5的時候，市場突然有所關注，因為它的技術有了質的飛躍，但是其實前期做了很長時間的工作。科技創新是不會停止的，所以我們可以花時間去等待這個事情，因為我們認為科技浪潮每一年它是逃不過科技應用的，而且每一輪科技應用的漲幅都是比基礎設施要強，比創業基礎設施要強。所以，我們認為科技應用第一是科技浪潮是逃不掉的，第二是它空間比較大。

風險提示：本材料觀點不構成投資建議，基金有風險，投資需謹慎。唐能，碩士學位。2009年9月加盟銀華基金管理有限公司，曾任行業研究員、基金經理助理職務。自2015年5月25日起擔任銀華和諧主題靈活配置混合型證券投資基金基金經理，自2018年12月27日兼任銀華瑞泰靈活配置混合型證券投資基金基金經理，自2019年7月5日至2022年7月5日兼任銀華科創主題3年封閉運作靈活配置混合型證券投資基金基金經理，自2022年7月6日起兼任銀華科創主題靈活配置混合型證券投資基金（LOF） 基金經理，自2020年1月16日起兼任銀華科技創新混合型證券投資基金基金經理，自2021年4月29日起兼任銀華瑞祥一年持有期混合型證券投資基金基金經理，自2021年6月11日起兼任銀華農業產業股票型發起式證券投資基金基金經理，自2021年6月15日起兼任銀華體育文化靈活配置混合型證券投資基金基金經理，自2021年9月24日起兼任銀華智能建造股票型發起式證券投資基金基金經理。

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（文章來源：界面新聞）

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