“有進有出”成常態化！券商投行的IPO盛宴需要法治化保駕護航

2021年伊始，A股市場上演了“抱團追龍”行情，指數攀升，個股卻跌多漲少。資金流入少數權重股，帶動滬指沖破3500點，創業板指站上3100點，上證50指數創2008年3月以來新高。

在注冊制改革背景下，退市制度等相關法治化配套制度不斷完善落地。2021年，注冊制有望全面推廣落地，IPO企業發行節奏加快，券商投行業務將增厚，個股“二八”分化態勢加劇，大市值企業強者恒強，弱者邊緣化退市壓力增大。投資風險加大，機構投資比例上升，專家提醒個人投資者需要理性投資、價值投資。

需要法治化保駕護航

在科創板試點注冊制成功的經驗基礎上，2020年注冊制推廣至創業板，2021年有望落實全面注冊制。

獨立財經評論員皮海洲向《國際金融報》記者直言，全面注冊制的推行落實需要法治化保駕護航，科創板、創業板實行注冊制，期間有些配套制度法律執行需要到位，應該提高違法懲罰力度、投資賠償力度，并嚴格依法執行落實。

證監會主席易會滿在中國資本市場建立30周年座談會上提出，“十四五”期間將致力于推動資本市場高質量發展，堅持“建制度、不干預、零容忍”，聚焦“全面實行股票發行注冊制，建立常態化退市機制，提高直接融資比重”等核心任務。

在市場化發展思路主導下，監管層也在優化行政監管體系，強化監管資源配備，目前監管工作重心由行政審批向監督執法方向發展。在涉及行政許可的股票發行方面，也在強化中介機構的責任，完善市場化糾錯機制。

2021年3月起施行的刑法修正案(十一)大幅強化對欺詐發行、信息披露造假等違法犯罪的刑事打擊力度，明確將保薦人作為提供虛假證明文件罪和出具證明文件重大失實罪的犯罪主體，適用該罪追究刑事責任。

注冊制“寬進”，也需要“嚴出”，退市新規在2020年最后一天落地。天風證券在研究報告中指出，新規將會促進上市公司的優勝劣汰，資金進一步向優質公司聚集。注冊制下“寬進寬出”的上市退市標準對投資者的投研能力提出了更高要求，具有更強研究投資能力的機構投資者將更可能獲得市場青睞。在退市新規下，小市值、交易不活躍的公司以及長期經營不善、持續依靠外部輸血、出售資產等盈余管理手段規避退市的公司會面臨退市風險;而主業經營正常但是尚未開始盈利或者因行業周期原因暫時虧損的企業將不再面臨股票退市風險。

“有進有出”常態化

2020年共有396家企業在A股上市，整體過會率達到96.18%，創下過往十年的新高。截至1月7日，2021年以來證監會核發了10家企業IPO批文，為創業板和科創板上市企業。發行上市擴容之時，市場回調、分化、退市也牽動投資者心弦。

如是資本董事總經理張奧平在接受《國際金融報》記者采訪時表示，伴隨著注冊制改革在全市場的推進，可預計2021年也將是IPO大年，過會企業數量將維持在400到500家。伴隨著上市開口的打開，上市后企業資本價值也迎來了分化。

東方財富Choice數據顯示，以2021年1月7日收盤價來看，科創板及創業板注冊制個股分化且出現破發，216只科創板上市企業跌破發行價，凱賽生物、天宜上佳、久日新材相對發行價跌幅超過30%。66只創業板注冊制個股中有2只個股跌破發行價，55只個股最新收盤價低于上市首日收盤價。

東方證券首席經濟學家邵宇在接受《國際金融報》記者采訪時表示，主要是因為投資者仍青睞打新，注冊制下新股前5個交易日不設漲跌幅限制而沖高，之后根據基本面價值投資出現回調，個股之間出現分化。股價回調很正常，只有經過長時間的市場多空博弈，股價才能回到理性價值，這也是一個價值發現的過程。

“有進有出”常態化方可良性循環，剛落地的退市新規指出嚴格退市執行，壓縮規避空間。不少股票將面臨交易類指標退市壓力，退市新規將原來的面值退市指標修改為“1元退市”指標，同時新增“連續20個交易日每日股票收盤總市值均低于人民幣3億元”的退市情形。

“科創板成功的標志在于，大市值的公司與大面積的退市是同時出現的，這才是長期市場化的結果。”邵宇告訴記者，注冊制改革背景下較大的變化是IPO節奏加快，上市企業明顯增加，定價更加市場化，市場分化明顯，優秀公司得到資金長期投資，業績差的企業則邊緣化逐漸走向退市。

“2021年不一定會出現大規模退市情況，但是上市企業的退市壓力增大。”皮海洲建議，當下政策利好上市情況下，企業能上市盡量上市，但是絕對不能財務造假，否則將遭受嚴重的懲罰。注冊制加大了投資風險，投資者應當理性價值投資，選擇有業績支撐的股票，不適合入場的投資者可以選擇穩健的基金投資。未來機構投資者比例會增加，散戶將逐漸退出。

張奧平建議，伴隨著資本市場全面注冊制改革的推進，無論是上市后或上市前的企業，都需要制定清晰的資本化發展戰略，深刻地理解注冊制，運用股權融資工具實現業務端與資本端的良性循環式發展，快速成為行業頭部，避免被同行業競爭對手淘汰。

投行的IPO盛宴

對于券商而言，注冊制無疑增厚了投行收入。中國證券業協會的統計顯示，2020年前三季度135家證券公司證券承銷與保薦業務凈收入431.58億元，超過2019年全年的377.44億元。市場份額主要集中在頭部券商手中，一些中型投行緊隨其后。如果全面推廣注冊制，無疑將進一步利好券商投行業務，但同時更加強調壓實投行責任。對于投行而言，安全搶占市場成為共識。

分管投行業務的國金證券副總裁姜文國向《國際金融報》記者直言，投行業務正由“粗放型”轉為“精細型”。注冊制改變了以往由賣方主導、新股發行供不應求的局面，券商有望逐步告別發行通道的角色，回歸定價和銷售本源。市場化機制驅動下，研究、定價、承銷將成為投行真正競爭力。“保薦項目被退市，有損承銷保薦機構的品牌形象和實際利益，嚴格的退市制度有利于引導投行選擇優質項目，對定價承銷等能力提出了更高要求。”

長江保薦首席風險官、合規總監楊和雄在接受《國際金融報》記者采訪時表示，注冊制改革下，市場生態面臨重構，不僅因為發行審核、監管政策以及直接融資比重出現變化，更重要的是驅動資本市場發展的內生機制發生重大變化。市場化機制下，實質合規逐漸成為共識，并且構成注冊制環境下投行核心競爭力之一。投行合規部門角色也發生變化，從“要我合規”轉變為“我要合規”。

“注冊制拓寬了投行業務，也加劇了競爭態勢，部分中小型投行積極謀劃彎道超車，但是在快速奔跑中不摔倒，才能有勝算的機會，而合規風控成為重要安全保障。”楊和雄向《國際金融報》記者表示。

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